中国股票行情结束了么，债券牛市还在么？ 地产企稳是关键

中信建投认为，中国能否走出需求不足是本轮股市由熊转牛的关键，债市同理，而国内需求的核心在于地产。只要政策方向和力度得当，地产可以阶段性企稳。

过去两个月市场预期频繁博弈，留下两个问题：股票行情是否结束，中国债券牛市还在吗？今年地产销售已低于潜在中枢，政策方向和力度得当的话，地产可能阶段性企稳。9月政治局会议明确地产“止跌企稳”方向，未来只需等待政策节奏。因此对中国股市抱有乐观态度。

今年以来一直坚定看多债市，与10月以来看多股市尤其是流动性的逻辑一致，关键还是在于地产。当前十年国债利率已降至历史低位（2.03%），但仍坚持看多，因为地产经历的是30年维度的长趋势转变。

本周值得关注的市场表现包括：10年国债利率触及年内新低，置换债供给潮过后债市流动性改善，配置需求较强，利率下行速度较快；人民币汇率经历一波贬值后本周阶段性企稳；美债收益率从高位向下修复，美国三季度GDP数据相对健康，但细分结构显示经济仍有乏力迹象，市场预期12月继续降息概率较大。

过去两个月市场波动极大，先是交易国内政策转向，后交易特朗普政策。目前特朗普2.0框架尚未见落地细节，但市场密集交易一轮预期，尤其在美债利率、美元指数以及人民币汇率方面，11月期间波动极大。国内政策明确化债框架，累计12万亿化债规模，但大规模消费补贴和地产救市政策并未面世。

A股行情并未结束，依然看多中国股市。中国资产的核心定价逻辑在国内，能否走出需求不足是关键。地产经过三年连续下行，今年销售面积已低于潜在中枢，存在超跌迹象，只要政策方向和力度得当，地产可以阶段性企稳。9月底政治局会议明确提及房地产“止跌回稳”，关键矛盾已经把握，政策方向也已明确，未来内需走出疲软需要的只是政策力度和节奏。

对于债券市场，从9月底开始强调看好中国资产风偏修复的同时，也同步看好债券牛市方向。置换债券快速发行后，市场一度担忧利率债供给潮，但化债政策前提下私人部门信用扩张有限，最终效果是降低全社会利率中枢。因此在利率高位波动时刻，始终提示市场利率债牛市未终结。

坚定看多债市与10月以来看多股市尤其是流动性的逻辑一致，答案仍在地产。2022年开始，债券的趋势定价锚非常清晰，即地产牵引的私人部门融资需求。直到地产销售反弹，债券牛市才会终结。当前尚未看到三四线地产销售有拐点变化，债券牛市将持续。

风险提示：消费复苏持续性仍存不确定性，居民消费回暖但仍未达到疫前常态化增速；地产行业能否继续改善仍不确定，多类指标仍是负增长；欧美紧缩货币政策影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现；地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。

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